一家隱藏在數萬企業(yè)背后的“賣鏟人”，正先于“淘金者”走向資本市場。

8月22日晚間，私域運營SaaS解決方案供應商Xiaoe Inc.(下稱“小鵝通”)正式向港交所遞交主板上市申請，中金公司擔任獨家保薦人。

這家?guī)е膀v訊系”光環(huán)的SaaS企業(yè)，在過去三年實現了32%的年收入復合增長率，是中國前五大私域運營解決方案供應商中 “以收益衡量增長最快”的企業(yè)。

不過，在這份光鮮的財務數據背后，小鵝通也面臨著平臺合規(guī)性考驗、供應商依賴以及如何持續(xù)維系高增長的多重挑戰(zhàn)。其發(fā)展路徑和未來方向，也折射出了中國SaaS企業(yè)從單純工具提供者到生態(tài)構建者的進化與困境。

一、八年蛻變之路：從知識付費到私域生態(tài)

縱觀小鵝通的產品演進史，稱得上是國內私域運營發(fā)展的一大縮影。

2015年春，在騰訊工作了9年的鮑春健離開騰訊，帶著王良虎、喻千里、曾勇軍等幾位同事走上創(chuàng)業(yè)道路。起初，他們試水藍領招聘平臺“工作幫”，在7個月內燒光了500萬積蓄，只能靠外包項目勉強維持生存。

直到2016年，一次偶然的機會讓鮑春健結識了知名財經自媒體人吳曉波，彼時后者正急需為自己的微信公眾號“吳曉波頻道”搭建一套穩(wěn)定的音頻付費與會員體系。

于是，鮑春健帶領團隊接手了兩個外部團隊耗時大半年仍未完善的項目，僅用一個月就完成了系統重構，解決了所有遺留問題，用戶體驗得到顯著提升。

這次成功的“技術支援”，意外促成了小鵝通最初的產品構想。2016年底，小鵝通1.0版本在杭州上線發(fā)布，專注于為微信生態(tài)內的知識付費場景提供SaaS解決方案。

彼時知識付費行業(yè)剛剛興起，市場教育成本高昂，技術基礎設施也不完善。小鵝通團隊敏銳地捕捉到了一個關鍵趨勢：內容創(chuàng)作者需要的不只是工具，更是一整套用戶運營方案。于是，他們開始在產品層面持續(xù)創(chuàng)新，從單一的內容付費功能，逐步拓展到用戶管理、營銷互動、交易結算等更多場景。

圖源：小鵝通招股書

到了2018年，隨著微信小程序生態(tài)的成熟和私域流量概念的興起，越來越多的企業(yè)客戶開始意識到私域運營的重要性，而小鵝通恰好提供了最適合微信生態(tài)的解決方案。

這一時期，小鵝通快速迭代產品，先后推出了企微助手、直播帶貨、用戶分層等創(chuàng)新功能，逐步構建起競爭壁壘。同時，切入在線教育領域，根據客戶需求豐富產品及服務。

而小鵝通真正的蛻變來自2020年。疫情讓線上教育、培訓和直播需求激增，也加速了企業(yè)的數字化進程，私域運營從“錦上添花”變成了“雪中送炭”。

小鵝通抓住這一歷史機遇，快速升級產品架構，從知識付費工具徹底轉型為私域運營解決方案提供商。智能推薦、自動化營銷、數據分析等高級功能的加入，讓小鵝通成功打入了中大型企業(yè)市場。

如今的小鵝通，已經發(fā)展成為覆蓋內容、營銷、交易全鏈路的私域操作系統，股東陣容涵蓋了騰訊、喜馬拉雅、IDG資本、啟明創(chuàng)投、高瓴等一線資本。

據灼識咨詢報告顯示，按2024年收入計，小鵝通位列中國交互型私域運營解決方案供應商第一名，整體私域運營解決方案供應商前三名，并且是前五大廠商中增長最快的。

二、共生發(fā)展模式：綁定客戶增長的共贏機制

拋開對市場風向的精準捕捉和在產品層面的持續(xù)創(chuàng)新，小鵝通的飛速成長還得益于構建了一種與客戶深度協同的商業(yè)模式，

小鵝通在招股書中指出，與過度依賴人為推廣及轉換的銷售驅動模式不同，小鵝通的業(yè)務從根本上是以產品驅動增長，且自帶傳播屬性。

據了解，在變現模式上，小鵝通創(chuàng)新性地采用“訂閱費+附加服務費”的雙重結構，將版本訂閱費與客戶實際耗用的云端資源相捆綁，使平臺收入能夠隨客戶業(yè)務增長而同步提升，形成良性的共生發(fā)展機制。

這種商業(yè)模式的核心優(yōu)勢在于創(chuàng)造了雙贏格局：客戶只需為實際使用的資源付費，降低了初期投入成本；而小鵝通則通過客戶的自然成長獲得持續(xù)增長動力，避免了傳統SaaS企業(yè)面臨的增長瓶頸。

這種以客戶成功為導向的商業(yè)模式，不僅保證了收入的可持續(xù)性，更構建了堅實的競爭壁壘。而這些，在小鵝通的財務表現上均有所體現。

根據招股書顯示，2022年至2024年，公司營業(yè)收入從2.99億元增長至5.21億元，年復合增長率達32%；2025年上半年，小鵝通錄得收益3.06億元，同比增長26.3%；毛利率水平同樣提升，從2022年的54.3%，到2024年的74.8%，再到2025年上半年的75.5%。

圖源：小鵝通招股書

盈利能力方面，盡管小鵝通仍處于虧損狀態(tài)，但公司虧損不斷收窄，已由2022年3399.9萬元的凈虧損，縮窄至2024年的1508.3萬元，今年上半年虧損進一步減少至582.4萬元。

而若以非國際財務報告準則計量，2024年小鵝通已實現經調整凈利潤6631.0萬元，經調整凈利潤率為12.7%，SaaS模式的規(guī)模效應優(yōu)勢開始凸顯。

與此同時，在未來發(fā)展?jié)摿ι希环矫娓呖蛻袅舸媛视∽C了平臺價值。公司凈收入留存率持續(xù)保持在115%以上，表明現有客戶不僅持續(xù)使用服務，還在不斷增加投入。這反映了客戶對平臺服務的高度依賴和認可。

另一方面，客戶結構優(yōu)化也推動了小鵝通平臺價值的提升。截至2025年6月30日，小鵝通擁有1838個關鍵客戶（年貢獻收入超10萬元），其收入占比從2022年的7.1%大幅提升至2025年上半年的38.1%。單個關鍵客戶的平均收入也從2022年的7.77萬元增加至12.82萬元，顯示出客戶質量的持續(xù)提升。

圖源：小鵝通招股書

此外，平臺交易規(guī)模的快速增長，也進一步證明了小鵝通的生態(tài)價值。

通過小鵝通促成的商品交易總額從2022年的101.18億元增長至2024年的209.74億元，2025年上半年已達104.41億元。這一數據表明，小鵝通已從工具提供商演進為客戶商業(yè)生態(tài)的重要參與者。

三、繁榮背后隱憂：合規(guī)問題與頭部依賴待解

盡管總的來看，小鵝通的財務呈現“高增長+虧損收窄”特征，其商業(yè)模式健康且具備更多潛力。但小鵝通的發(fā)展之路也并非一帆風順，其在快速擴張的同時，也面臨著多重問題和挑戰(zhàn)。

首先是平臺合規(guī)風險持續(xù)累積。

據公開資料顯示，2023年11月，小鵝通曾因“未盡到平臺義務，存在網絡交易違法行為”被深圳市市場監(jiān)督管理局處以5萬元罰款；不久前，廣東證監(jiān)局披露的一則行政處罰決定書顯示，有男子通過小鵝通平臺非法薦股、收取分成，被處以200萬元罰款；而2025年至今，“電訴寶”受理投訴中涉及數字零售領域電商服務商的用戶有效投訴量排行顯示，小鵝通排名第3位，最新評級為“不予評級”

圖源：電子商務研究中心

作為技術平臺，小鵝通的商戶多次因虛假宣傳、非法薦股退款糾紛等問題被監(jiān)管部門處罰，這既暴露了平臺在內容監(jiān)管方面的不足。也將直接影響用戶信任和品牌聲譽。

其次是供應商依賴問題突出。

據招股書顯示，2022年至2025年上半年，小鵝通前五大供應商采購額占總采購額的比例從61.8%升至66.9%，其中最大供應商采購占比始終維持在39.2%-47.6%之間。這些供應商主要為云計算和軟件服務提供商，而高度依賴單一供應商可，能導致小鵝通“成本議價能力弱”和“供應中斷風險”。

最后是行業(yè)競爭加劇。

當前的私域運營賽道吸引了眾多玩家入局，既有騰訊、阿里等互聯網巨頭，也有各類垂直領域的新興企業(yè)（如微樂播、微贊、保利威、知博云等）。小鵝通若不能持續(xù)創(chuàng)新以保持競爭優(yōu)勢，尤其是在產品差異化和服務深度方面，市場份額可能會被稀釋。

此外，值得注意的是，小鵝通的現金流波動明顯。據招股書顯示，雖然2024年公司錄得1.08億元經營活動凈現金流入，顯示主營業(yè)務已具備現金創(chuàng)造能力。但2025年上半年現金流驟降至720萬元，同比下降47%。近乎腰斬的現金流波動，表明公司的財務狀況仍需進一步觀察。

總之，小鵝通的IPO之旅，是中國SaaS行業(yè)發(fā)展的一個縮影。從工具到平臺，從單一產品到生態(tài)體系，小鵝通站在了私域經濟蓬勃發(fā)展的潮頭，但也面臨著如何構建可持續(xù)、合規(guī)健康的平臺生態(tài)的挑戰(zhàn)。

對于整個行業(yè)而言，小鵝通的上市也將具有標志性意義。若能成功IPO，將提振SaaS行業(yè)的信心，推動更多企業(yè)服務公司走向資本市場。但無論結果如何，小鵝通都已成為觀察中國私域經濟發(fā)展的重要窗口。

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